兴蓉环境（000598）市值战略解析

一、兴蓉环境（000598）概况

（一）发展历史

成都市兴蓉环境股份有限公司（兴蓉环境，000598.SZ）成立于1996年，于2010年借壳蓝星清洗上市登录深交所，并更名为成都市兴蓉投资股份有限公司。重大资产重组实施完成后，公司主业正式变更为污水处理业务，当年实现营收6.12亿元，其中污水处理收入占比99.5%；净利润2.36亿元。截至2023年三季度，兴蓉环境控股股东成都环境投资集团有限公司（以下简称“成都环境投资集团”）持有公司42.19%股份，公司实际控制人为成都市国资委。

图1-1 兴蓉环境股权结构（2023年）

（二）经营现状

作为成都水务龙头上市公司以及国内领先的水务环保综合服务商，兴蓉环境业务涵盖水务和环保两大板块，其中水务板块包括自来水制售、污水处理服务和供排水管网工程等；环保板块包括垃圾渗滤液处理、污泥处置、垃圾焚烧发电以及中水服务业务。业务服务范围立足成都，并拓展至西安、兰州、银川、深圳、海南等地。

表1-1 兴蓉环境发展重要事件

截至2023年底，兴蓉环境资产总额435.55亿元，净资产177.92亿元。2023年实现营业总收入80.87亿元，同比增长5.99%，其中自来水制售、污水处理服务、供排水管网工程分别实现收入24.43亿元、30.24亿元和9.52亿元，合计占比79.37%。公司其他业务收入16.68亿元，占比20.63%，主要包括垃圾渗滤液处理、垃圾焚烧发电、污泥处置等。2023年，公司实现净利润18.89亿元，同比增长11.63%。

表1-2 兴蓉环境2019-2023年各业务营收情况（单位：亿元）

注：数据来源于公司年报

（三）市值表现

2010年，公司整体市值围绕90亿元上下波动，较资产重组前提升明显。2023年12月31日，兴蓉环境市值规模169.88亿元，较上年同期相比增长16.33%，在本次统计的45家水务上市公司中位列第4，排名与2022年持平。自2010年资产整合重组以来市值规模累计增长超2倍。

表1-3 市值排名前十水务上市公司（沪深市场）

图1-2 兴蓉环境市值变化

二、兴蓉环境（000598）

市值战略解析

根据我们的研究，市值战略的核心行动包括“战略引领、业务增长、资产增值、资本配置、估值提升、业绩规划、价值传播及资本运作”，从而形成一致性、系统性的策略行动。科学的、合规的市值战略方法可以实现上市公司价值创造的最大化和价值实现的最优化。基于此，本文针对上市公司兴蓉环境（000598）进行市值战略行动解析，供学习借鉴。

图2-1 市值战略“1+8”行动方案

（一）构建综合环保服务商战略，引领新发展机遇

清晰的战略目标和规划能够帮助兴蓉环境更好地把握市场机会、整合产业链资源，增强企业盈利能力与可持续发展潜力，从而有效引领新的发展机遇，促进公司市值稳步增长。2010年，兴蓉环境重大资产重组成功实施完成后, 明确公司发展战略目标为“逐步实现公司从地方性水务运营商向全国性综合环保服务商的转变”。针对这一战略发展目标，公司采取分布实施、梯次推进的方式进行：第一步为打造供排水一体化水务集团；第二步为不断拓展异地水务市场，实现跨区域发展；第三步为产业链条纵向发展，构建以水务产业为核心的完整环保产业链。

图2-2 兴蓉环境战略发展路线

2011、2012年，兴蓉环境先后将自来水公司100%股权、再生能源公司100%股权注入公司，成功打造水务、环保两大板块，完成既定的发展路线。在综合环保服务商的战略定位下，公司市值规模已突破200亿元，未来公司还将加速推进第二、三步进展，着力构建以供水、污水处理为核心，以垃圾渗滤液处理、污泥处置、垃圾焚烧发电等环保业务为补充，围绕各项细分领域发展的综合体系，推动公司市值进一步提升。

（二）整合城市优质资产，提升资产配置效益

优质资产的整合不仅能够快速提升公司资产总值，而且还是构建有效资产配置、提高公司整体投资回报的重要手段。鉴于水务行业资产与城市发展密切相关，兴蓉环境作为成都市国资委旗下重要的水务环保平台，自上市以来便获得控股股东成都环境投资集团和成都市政府的大力支持，先后将多项优质资产注入公司。近年来，成都市积极推进实施供排净治一体化改革，提出以“5+1”区域、成都天府新区、成都东部新区为试点，全面推行市政供排水设施特许经营。将城市水源工程、供水厂网、市政排水管网、污水处理厂、再生水利用、污泥处理处置等各水务全产业链存量以TOT模式划转国企经营，引导以市场化方式整合水务资源，进一步壮大行业国企资产规模，增强企业竞争力和可持续发展能力，强化水安全保障能力。兴蓉环境作为成都市重要的国企水务公司优先受益。

公司通过整合城市优质资产，使产业链条逐步完善，提升资产配置效益，为市值增长提供坚实保障。数据显示，兴蓉环境市值从2010年95.32亿元上升至2014年228.15亿元，增幅139.36%，目前市值水平仍在稳步提升。2023年，公司净资产收益率11.73%，过去三年均保持在11%以上。未来伴随着成都二、三圈层区（市）县水务环保资源整合，兴蓉环境或将获得更多的水务资产和特许经营权，从而增加新的利润来源、驱动公司各业务板块协同，进一步巩固地区市场地位和影响力，推动公司市值增长。

（三）加速污水跨区域业务扩张，推动业绩“翻倍”增长

上市公司市值与业务增长有着密切的关联。兴蓉环境借壳上市后，由精细化工行业转型为以污水处理为主的环保类上市公司。此后污水处理业务保持稳健增长，为公司整体业绩及市值提升奠定了坚实基础。2010-2023年，公司污水处理服务收入由6.08亿元增至30.24亿元，年复合增长率13.13%，营收贡献占比在30-40%。市值规模则较2010年增长超过2倍。

图2-3 兴蓉环境2010-2023年污水处理业务收入及毛利率情况

注：数据来源于公司年报

旗下排水公司从1991年起就涉足国内污水处理行业，是四川省最大的污水处理服务企业。2010年，排水公司获授兰州市七里河安宁污水处理厂30年特许经营权，开启污水处理项目的异地拓展。此后，公司立足本地同时持续加大国内市场拓展力度，先后中标了多地多个污水处理项目。2023年，兴蓉环境期内摘牌东营污水处理项目、中标山南污水处理项目与龙泉驿区污水治理攻坚项目，在深耕成都本土市场基础上，提升公司在全国范围内布局水务环保资源的综合实力。目前公司基本实现了对成都市中心城区污水处理全覆盖，异地污水处理业务也已拓展至四川、甘肃、宁夏等10省、自治区。跨区域业务的持续扩张、高增长为公司带来了更好的业绩表现，进而实现更高的市值。

表2-1 兴蓉环境污水处理异地拓展典型项目

（四）推进环保领域开拓成长，塑造市值增长新空间

供排水业务以外，兴蓉环境通过在环保领域的不断开拓与成长，成功开辟了新的市值增长空间。现阶段，公司环保业务主要包括垃圾渗滤液处理、污泥处置、垃圾焚烧发电以及中水服务业务。2023年，环保业务合计贡献营收16.68亿元，较上年增加了0.77亿元，同比增长4.84%，占总营收比重20.63%。

表2-2 兴蓉环境环保板块业务布局

注：资料来源于公司年报

环保业务板块中，垃圾焚烧发电业务占比最高，为42.01%。2023年，垃圾焚烧发电业务实现营收7.01亿元，同比增长40.75%。投产至今，业务年复合增长率达30.9%。截至目前，公司投运的3座垃圾焚烧发电厂（万兴环保发电厂、隆丰环保发电厂、万兴环保发电厂二期）合计产能6900吨/日。根据成都市“十四五”期间对全市生活垃圾设计焚烧处理能力的相关规划（计划到2025年，处理能力达21700吨/日），随着垃圾焚烧需求不断提高以及公司万兴环保发电厂（三期）投产，届时公司垃圾焚烧发电业务市场份额将由当前43.7%进一步提升至55.3%，兴蓉环境以承接垃圾焚烧项目为契机，在成都范围内继续拓展环保业务板块，快速提升公司市值。

（五）深化运营管理，优良业绩驱动持续增值

运营经验及区位优势保障了兴蓉环境较高的盈利水平，增强了公司核心竞争力，有助于提升投资者对企业价值的认同，为公司创造更大的市场价值。兴蓉环境拥有近80年供水运营经验、30余年污水处理经验，同时受益于良好的环境禀赋优势，使公司制水净化成本大大降低。2023年，公司销售毛利率为40.35%，同比增长4.86%；销售净利率为22.79%，同比增长7.47%。2014-2023年销售毛利率维持在40%左右，净利率稳定在24%左右。期间费用率由2014年12.0%降至11.5%，下降了0.5个百分点。

表2-3 兴蓉环境2014-2023年毛利率、净利率及费用率情况

注：数据来源于公司年报

分业务看，公司自来水制售业务毛利率长期保持在40-45%之间，污水处理服务毛利率则围绕40%上下波动，整体均处于较高水平。对比同行业其他水务上市公司，兴蓉环境单位供水成本1.27元/吨，较首创环保低0.21元/吨，较重庆水务低1.09元/吨，具有较为明显的比较优势。整体而言，兴蓉环境稳定的利润率，领先行业水平的毛利率以及有效的成本管控，共同促使公司投资价值持续增值。

图2-4 不同水务公司2019-2023年自来水单位总成本（单位：元/吨）

注：数据来源于公司年报

（六）创新债务融资，提升资本配置水平

为实现最优资本结构，推动企业价值增长，兴蓉环境根据自身资金需求、资本结构、证券市场行情等因素，综合运用政策性金融工具、专项债、公司债、绿色企业债、中期票据等多种融资工具，优化融资安排，保障项目顺利建设。截至2024年6月17日，公司存续债券5支，尚未到期债券余额44.88亿元。2020年8月，兴蓉环境成功发行公司债券“20兴蓉01”，票面利率3.64%，为同期四川省同类型公司债最低，帮助公司降低融资成本。

表2-4 公司存续债券情况

注：资料来源于《兴蓉环境及其发行的20兴蓉01与21兴蓉环境MTN002定期跟踪评级报告》

而债务融资作为兴蓉环境主要的融资渠道，近几年公司通过有效管理和利用债务资本，改善融资结构，推动公司财务健康发展。目前公司债务结构以中长期为主，2018年以后兴蓉环境流动负债在总负债中的占比出现较为明显的下滑，近三年占比稳定在40%左右，非流动负债占比提升至60%，长期负债占比增加可以更好的匹配项目长周期特点。兴蓉环境通过对拟发行债券的合理设计，提升了资本配置水平，帮助公司最大化地利用资金完成最优经营发展，从而对公司市值产生了正向传导效应。

表2-5 公司主要债务指标（单位：万元，%）

注：数据来源于公司年报

（七）强化分红机制，提高公司投资吸引力

分红是上市公司回报投资者的重要方式之一，也是回报能力的重要体现，有利于提升公司的市场表现和投资者认可度。兴蓉环境自2010年上市以来连续13个年度实施现金分红，累计分红金额约29.15亿元。2011年起，公司开始具有持续且稳定的现金分红，分红比例也逐年上升，从2014年的9.92%到2017年已经提高到26.0%，随后公司在2018年至2022年间，分红比例保持在20%-25%之间。2024年6月，公司实施了2023年度利润分配方案，派发现金约5.07亿元，占2023年度归属于上市公司股东的净利润的27.53%。

图2-5 兴蓉环境2014-2023年现金分红情况（单位：亿元）

注：数据来源choice

随着公司业绩稳健增长和现金流的改善，未来在兼顾经营发展资金需求的基础上，兴蓉环境分红比例有望继续稳定上升，并获得资本市场的持续关注。2014-2023年，公司机构投资者数量由90家增加至219家，增幅143.3%。截至2023年底，机构投资者合计持有兴蓉环境A股股份20.43亿股，占公司总股本68.44%。机构投资者的参与优化了公司股东结构，进一步提高公司治理水平和决策效率，通过参与公司治理，有效减少管理层的短期行为，从而对提升公司的长期价值产生显著的积极影响。

图2-6 兴蓉环境2014-2023年机构持股情况

注：数据来源choice

三、兴蓉环境市值增长的

挑战及应对建议

1、目前，兴蓉环境业务主要集中在成都地区，地区优势较为明显，但可能存在单一市场依赖的情况。虽然近年来公司积极拓展省外业务，但水务资产的地方垄断属性较强，使公司在开拓异地市场存在一定阻力，市场拓展进度存在滞后。因此在未来的战略规划和执行中，兴蓉环境需要更加精准地把握市场动态，在跨区域发展中采取新设区域公司、股权合作或建立战略联盟等方式提升开拓效率，获得更大的发展空间。

2、兴蓉环境近三年经营性现金净流入量与负债总额比率（经营活动产生的现金流量净额/负债总额）分别为13.52%、14.67%和13.15%，经营性现金流表现良好，但由于近年来新建及对外投资进程较快，公司债务融资需求持续较高，经营性现金净流量对负债总额的保障程度一般。兴蓉环境应重视可能出现的偿付危机，审慎发行债券，使公司债务结构与偿付能力和自身发展规模相适配，保持公司稳定的现金流，促进其有序健康发展。

3、公司自上市以来，在股权融资方面相对保守，增发新股、配股行为并不频繁。上一次增发新股还是2014年以非公开方式发行股票1.15亿股募集资金19.74亿元用于收购成都市自来水公司100%股权。未来发展中，兴蓉环境需要积极利用资本市场，更加灵活地进行多元化融资以支持其业务扩张和市场开拓。同时在确保公司稳健经营和持续发展的前提下，应适当提升分红比例，兼顾经营发展资金需求和股东回报，增强投资者信心，吸引更多的投资者。

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